业绩超越预期

　　海康威视发布三季报，2014年前三个季度实现营收106.7亿元，同比上升55.5%，归属于上市公司净利润27.1亿元，同比增速53.9%，超越市场预期。

　　营收维持高增速，毛利率下跌主要受其他收入影响：3Q14营收同比增长57.7%，连续三个季度单季营收增速超过50%。3Q14毛利率则同比下跌3.0个百分点至45.6%(vs1H14的47.7%)，我们判断是源于低毛利的“其他”类收入占比上升(1H14营收占比15%、毛利率30.2%)，若剔除这一影响，我们认为前端及后端产品的毛利率趋势仍稳定。

　　费用率降低，经营活动现金流转正：3Q14三大营业费用率降低到18.7%(vs1H14的21.6%)，源于利息收入同比增加112%使财务费用进一步降低。3Q14应收账款、存货各环比增加15%、20%，均低于营收环比增速36%。1~3Q14经营活动现金流为33.2亿元，较1H14的-2.4亿转正，符合公司常态，并比去年同期增加230%。

　　发展趋势

　　2014全年增长高于市场预期的40~45%：公司预计2014年1~12月归属于母公司净利润增加40~60%（对应4Q14增长21~68%），我们预估52%(指引的中间偏上)。展望2015年，公司在去年“百亿海康”计划中订下的2015两百亿营收肯定是能完成并超过。

　　公司2H14增长由整体行业向上与自身在“海外与渠道”上的斩获叠加：整体安防行业今年仍呈现下半年优于上半年的发展态势，细分子行业看，交通与文教卫呈现高增长，而公安尽管基数高也表现不差。海康自身则持续受益于：1)海外市场的高增速，但下半年增速略低于上半年，主要是2H13基数高，我们预计今年海康的海外销售为88%的增长。2)渠道销售主要针对小企业、工厂，市场开拓容易、推广速度快。海康在这一市场得以强化成本控制、快速抢占份额，我们预计14年将达到100+%的增长。

　　盈利预测调整

　　上调2014/15盈利预测5%/5%，主要是反映IP销售增速超预期，我们判断这一趋势将持续，对应2014/15EPS分别为1.16/1.62元。

　　估值与建议

　　当前股价对应2014/15市盈率16.2x/11.5x，维持推荐评级和目标价26元。向上风险：前端产品市占率超预期、业绩增速高于竞争对手。向下风险：互联网民品市场的竞争过于激烈。